Introdução

O Fundo Monetário Internacional (FMI) divulgou recentemente, no Panorama da Economia Mundial (World Economic Outlook - WEO) de abril, seu cenário atual para o desempenho econômico global. As projeções apontam para uma melhora desse desempenho, em contraste com o tom pessimista das duas edições anteriores, como sugerem os respectivos títulos: “Too slow for too long” (abril de 2016), “Subdued demand” (outubro de 2016) e “Gaining Momentum?” (abr/2017). Assim, ao contrário de um “crescimento baixo por muito tempo” devido à “demanda moderada”, a perspectiva agora é de “ganho de impulso”, mas ainda permeada por muitos riscos, como indica o ponto de interrogação. Se confirmado, esse cenário favorecerá a recuperação da economia brasileira após a pior recessão da sua história. 

Essa carta IEDI apresenta o cenário atual do FMI e, a título de comparação, as projeções para a economia global do Banco Mundial, divulgadas em janeiro no seu relatório anual Global Economic Prospects (Perspectivas para a economia global). A primeira seção apresenta os dois cenários e detalha as projeções atuais do FMI para essa atividade e para o comércio mundial (volume e os preços das commodities). Como em todos cenários ancorados em séries temporais, essas projeções refletem o impacto, no comportamento dessas séries, da inclusão de informações atualizadas sobre o desempenho das economias avançadas e emergentes e em desenvolvimento. A segunda seção dessa carta sintetiza essas informações. 

Cenários para a economia global 

A nova projeção do FMI prevê uma expansão de 3,5% da economia mundial em 2017, cifra 0,1 ponto percentual (p.p.) superior às divulgadas no WEO de outubro e na atualização do cenário em janeiro. Com isso, de acordo com o atual cenário básico do fundo, a atividade econômica global ganhará impulso frente a 2016, quando o crescimento foi de 3,1%. Já o Banco Mundial estima um crescimento de 2,7%, ou seja, uma desaceleração de 0,4 p.p. frente ao ano anterior. 

Essas perspectivas divergentes decorrem não somente das diferentes hipóteses e modelos utilizados pelas duas instituições, mas também (e principalmente) da incorporação nas projeções do FMI de novas informações sobre a atividade econômica global divulgadas após o fechamento do cenário do Banco Mundial. Como detalhado na próxima seção, no primeiro trimestre de 2017, tornaram-se disponíveis vários indicadores coincidentes e antecedentes mais favoráveis, indicando a tão esperada retomada cíclica da economia global a partir do segundo semestre de 2016. 

Se o cenário mais otimista do FMI se confirmar, a economia global registrará aceleração do crescimento após dois anos de desaceleração (3,4% em 2014, 3,2% em 2015 e 3,1% em 2016) e o melhor desempenho desde 2012. Além disso, essa trajetória ascendente persistirá em 2018, quando o crescimento previsto é de 3,6%. Contudo, o ritmo de expansão continuará num patamar inferior ao registrado no boom que precedeu a crise financeira global (2003 a 2007), bem como no biênio imediatamente posterior (2010-2011). 

A melhora desse cenário para 2017 decorreu do aumento da projeção de crescimento para as economias avançadas, em duas rodadas sucessivas: de 1,8% em outubro para 1,9% em janeiro e 2% em abril (enquanto a projeção do Banco Mundial foi de 1,8%), mesmo ritmo previsto para 2018. Em contrapartida, no caso das economias emergentes e em desenvolvimento houve revisão para baixo, de 4,6% em outubro para 4,5% tanto em janeiro como em abril, mas para 2018 a projeção manteve-se em 4,8% (ou seja, espera-se um avanço de 0,3 p.p.). 

A aceleração das economias avançadas de 0,3 p.p. frente à 2016 (2,0% contra 1,7%) reflete, sobretudo, o crescimento de 2,3% estimado para os Estados Unidos (contra 2,2% em outubro), que significará um avanço de 0,7 p.p frente ao ano anterior. Neste caso, a revisão para cima foi realizada entre os cenários de out/2016 e jan/2017 (2,2% para 2,3%) em decorrência dos efeitos dinamizadores esperados da política fiscal expansionista e do relaxamento da regulação financeira anunciados pelo presidente Trump, eleito em novembro. 

As perspectivas para outras importantes economias avançadas também melhoraram, com destaque para o Reino Unido e Japão. No primeiro caso, em função dos impactos negativos então esperados da saída da União Europeia (o chamado “Brexit”, que recebeu a maioria dos votos no referendo realizado em 23 de junho de 2016), a projeção de crescimento em outubro era de 1,1%, o que significaria uma desaceleração de 0,7 p.p frente aos 1,8% registrados em 2016. Contudo, essa projeção aumentou para 1,5% em janeiro e 2,0% em abril devido ao desempenho bem melhor do que o estimado no segundo semestre de 2016, como destacado na próxima seção. Com essa revisão, a economia britânica também ganhará impulso frente a 2016 (0,2 p.p.). No segundo caso, ao contrário da perda de ritmo de 0,4 p.p. em 2017 estimada em outubro (0,6% contra 1,0% em 2016), o crescimento projetado sofreu igualmente duas revisões para cima, situando-se agora em 1,2%, que, se confirmado, resultará numa aceleração equivalente ao do Reino Unido.

Já para a área do euro, as projeções também melhoraram, mas em menor intensidade (0,1 p.p nas duas atualizações), resultando numa estimativa de estabilidade em relação a 2016 (1,7%), em contraste à desaceleração esperada em outubro e janeiro (de 0,2 p.p. e 0,1 p.p., respectivamente). Considerando as principais economias, essa perspectiva mais favorável ancora-se no aumento das projeções de crescimento da Alemanha, França e Espanha para, respectivamente, 1,6%, 1,4% e 2,6% em abril (0,2 p.p, 0,1 p.p. e 0,3 p.p frente a outubro). Vale mencionar que, neste cenário, embora a economia líder da região seguirá crescendo numa velocidade mais elevada, ela perderá ritmo frente ao ano anterior (1,8% de crescimento) ao contrário do registrado em 2016, quando houve avanço de 0,3 p.p. A Espanha também desacelerará frente a 2016, quando o crescimento se manteve no patamar de 2015 (3,2%). Em contrapartida, a França terá um desempenho oposto: aceleração frente ao ano anterior, enquanto em 2016 houve desaceleração. Já para a Itália houve corte na projeção, de 0,9% em outubro para 0,8% em abril (acima do 0,7% projetado em janeiro), mesmo patamar de 2015 e ligeiramente inferior ao registrado em 2016 (0,9%). 

No caso das economias emergentes, embora o crescimento projetado tenha sido revisto ligeiramente para baixo, esse grupo continuará sendo o principal responsável pelo crescimento global e registrará aceleração de 0,4 p.p frente a 2016 (de 4,1% p.p para 4,5% p.p). Assim, o título do mais recente WEO, Gaining Momentum?, refere-se à situação tanto das economias avançadas como das emergentes e em desenvolvimento.

Essa revisão decorreu, sobretudo, das perspectivas menos positivas para a Índia e a América Latina. No primeiro caso, o crescimento projetado passou de 7,6% em outubro para 7,2% em janeiro e abril, o que continuará representando uma aceleração frente a 2016 (de 0,4 p.p) – enquanto nesse ano houve desaceleração na comparação com 2015. Essa redução decorreu dos efeitos negativos de medidas adotadas pelo governo em novembro, como detalhado na próxima seção. No segundo caso, a revisão foi um pouco maior (0,5 p.p) e em duas rodadas, de 1,6% para 1,2% em janeiro e 1,1% em abril. Embora menos otimista, a perspectiva é de crescimento positivo após a estagnação de 2015 e a recessão de 2016 (-1,0%). O menor otimismo decorre da redução das projeções para as duas principais economias da região: a economia brasileira sairá da recessão após dois anos, mas num ritmo de expansão bem baixo (0,5% em outubro para 0,2% em janeiro e abril); já para a economia mexicana, a estimativa de crescimento recuou de 2,3% em outubro para 1,7% em janeiro e abril, que se confirmada resultará no segundo ano consecutivo de desaceleração. 

Em contrapartida, as projeções para as economias russa e chinesa melhoraram. Para a primeira, a projeção é de 1,4% de crescimento (contra 1,1% projetado em outubro e abril) após dois anos de recessão; para a segunda, o crescimento esperado é de 6,6% (contra 6,2% em outubro e 6,5% em abril), o que significará desaceleração pelo segundo ano consecutivo (6,9% em 2015 e 6,8% em 2016).  Contudo, as duas revisões positivas não decorreram dos mesmos fatores. 

No caso da China, o principal determinante é o desempenho do mercado interno, que continua sendo estimulado pela política econômica doméstica. Em contrapartida, na Rússia, o principal impulso tem origem externa e se refere à alta de quase 29% nas cotações do petróleo (que responde por grande parte das suas exportações) em 2017, bem acima dos percentuais de outubro e janeiro. Essa perspectiva mais favorável ancora-se na recuperação da cotação dessa commodity ao longo de 2016 após três anos de deflação, a qual ganhou força no segundo semestre. Contribuíram nesse sentido fatores do lado da oferta como o aquecimento da demanda em função da recuperação cíclica em curso (ver próxima seção). Essa recuperação, por sua vez, também exerceu pressão altista sobre os preços dos metais e alimentos, o que se refletiu na revisão da estimativa pelo FMI para a variação do seu índice de commodities não-energéticas, de somente 0,9% em outubro para 8,5% em abril. Neste contexto, o volume do comércio internacional deve crescer no ritmo mais elevado desde 2014 (3,8%).

Além de beneficiar diretamente os países exportadores, a alta dos preços das commodities também favoreceu as economias avançadas por um canal indireto, qual seja, o aumento dos índices de preços e, assim, o alívio das pressões deflacionárias. Esse alívio, por sua vez, favoreceu a recuperação cíclica da demanda e teve impactos positivos sobre a confiança dos agentes e sobre os mercados financeiros - cujo otimismo também reflete as expectativas positivas em relação tanto à China como a políticas fiscal e de desregulação financeira nos Estados Unidos. 

De acordo com o FMI, se esse clima de otimismo persistir, o crescimento no curto prazo pode até surpreender positivamente. Contudo, o balanço de riscos continua com viés negativo. No curto prazo, uma reversão do clima otimista nos mercados financeiros pode deteriorar as condições financeiras, com impactos negativos sobre as economias emergentes e em desenvolvimento, inclusive a China – que enfrenta o desafio de reduzir sua dependência em relação à expansão do crédito. Essa reversão, por sua vez, pode ser provocada por aumento mais rápido do que esperado da taxa de juros básica nos Estados Unidos, que pode também resultar na apreciação do dólar , reforçando esses impactos sobretudo nas economias com regimes de câmbio administrado e com elevado endividamento externo. O relaxamento da regulação financeira nesse país pode favorecer o crescimento no curto prazo, mas pode ameaçar no médio prazo a estabilidade financeira. Outros riscos no médio prazo estão associados às políticas protecionistas que ameacem a integração econômica global e a problemas estruturais detalhados no WEO de outubro, dentre os quais a baixa produtividade e a alta desigualdade de renda (ver Carta IEDI n. 755 - Perspectivas para a economia global em 2016 e 2017).

Os riscos e incertezas que permeiam o cenário atual do FMI se intensificaram ainda mais após a publicação do WEO de abril, devido, sobretudo, a fatores políticos e geopolíticos, dentre os quais a antecipação das eleições gerais no Reino Unido e as tensões entre a Coreia do Norte e os Estados Unidos. Esses fatores podem comprometer a recuperação em curso na economia mundial desde o segundo semestre de 2016 subjacente a esse cenário, sintetizadas na próxima seção.

O desempenho recente da atividade econômica global 

A atividade econômica global ganhou ímpeto no segundo semestre de 2016, especialmente nos países avançados. A economia estadunidense acelerou num contexto de retomada da confiança das empresas na demanda futura e da contribuição positiva dos estoques após cinco trimestres de subtração de dinamismo. No Reino Unido, a demanda interna surpreendeu positivamente após o referendo favorável do Brexit, impulsionando o crescimento. A demanda doméstica também foi a responsável pelo maior ritmo de expansão dos países da área do euro, como Alemanha e Espanha, enquanto no Japão as exportações líquidas que desempenharam o papel dinamizador. 

Já nas economias emergentes e em desenvolvimento, o desempenho não foi tão convergente tanto intra como inter regiões. Na América Latina, a economia brasileira continuou em recessão e nos demais exportadores de commodities o crescimento seguiu modesto. No Oriente Médio e na Turquia, o desempenho econômico foi negativamente afetado por fatores geopolíticos. Na Ásia, as duas economias líderes tiveram evoluções opostas. A economia indiana perdeu ritmo devido ao impacto negativo da decisão do governo de retirar de circulação as cédulas de 500 e 1000 rúpias em novembro de 2016. A medida tem como objetivos combater a sonegação fiscal e a corrupção, mas provocou uma escassez de liquidez na economia pois essas cédulas respondem por mais de 80% da moeda em circulação. Na China, o crescimento seguiu robusto, puxado pelo investimento em infraestrutura e no setor imobiliário que, por sua vez, foram impulsionados pelo pacote de estimulo ao setor de construção civil adotado pelo governo. 

Assim, a retomada da produção industrial e do comércio global a partir de meados de 2016 ancorou-se no aumento da demanda (sobretudo, do investimento) nas economias avançadas (com destaque para os Estados Unidos) e na China. Indicadores antecedentes, como o índice de gerentes de compras (PMI), indicam que a trajetória ascendente da atividade econômica global se manteve no início de 2017 e ganhou reforço com a melhora do desempenho dos exportadores de commodities na esteira da recuperação dos preços desses produtos. 

Essa recuperação foi mais intensa em termos nominais do que reais e está associada tanto ao maior dinamismo da demanda externa como a fatores específicos ao mercado de commodities. Por exemplo, no caso dos combustíveis, a cotação do Petróleo aumentou 20% entre agosto de 2016 e fevereiro de 2017 também em função do acordo de corte da produção firmado entre os países da Organização dos Exportadores de Petróleo (Opep) e outros produtores. O gás natural e o carvão também registraram altas devido, respectivamente, às expectativas de um inverno rigoroso nos Estados Unidos (que não se confirmaram) e reduções ou interrupções na produção na China e Austrália. No mercado de commodities não-energéticas, os preços dos metais aumentaram 23,6% nesse mesmo período como reflexo, principalmente, do investimento imobiliário na China e das expectativas de expansionismo fiscal nos Estados Unidos. Já as cotações das commodities agrícolas subiram em menor intensidade (4,9%) num contexto de redução do excesso de oferta na produção de grãos e óleos vegetais. 

A recuperação dos preços das commodities contribuiu, por sua vez, para o aumento da inflação global desde agosto, especialmente dos índices ao produtor (em função tanto do maior peso desses bens nesses índices como da sua importância como insumos intermediários). Vale destacar a variação positiva dos preços ao produtor na China após quatro anos de deflação, como reflexo, igualmente, dos esforços bem sucedidos de redução da capacidade ociosa e dos investimentos no setor imobiliário. Os índices ao consumidor também aumentaram, sobretudo nas economias avançadas, pressionados pela elevação dos preços da gasolina e outros derivados de commodities energéticas. A inflação acumulada em 12 meses até fevereiro superou ligeiramente o patamar de 2%, mais que o dobro do percentual registrado em 2016 (0,8%). Com isso, as expectativas de inflação no curto e médio prazo também aumentaram. Contudo, o núcleo da inflação subiu bem menos, mantendo-se abaixo das metas dos bancos centrais na maioria dessas economias. 

Já nos países emergentes, a alta dos preços dos combustíveis passou a pressionar a inflação mais recentemente, já que várias moedas se apreciaram sob influência do clima de otimismo nos mercados financeiros globais, que se intensificou desde agosto de 2016. Contribuíram nesse sentido as expectativas de estímulo fiscal, desregulação e aumento do investimento em infraestrutura nos Estados Unidos. Todavia, diante das possíveis pressões inflacionárias num contexto de demanda mais robusta e, consequentemente, uma normalização menos gradual da política monetária nesse país, as taxas de juros de longo prazo (nominais e reais) aumentaram substancialmente, sobretudo nos Estados Unidos e Reino Unido. Em relação às políticas monetárias, somente o Federal Reserve (Fed) aumentou sua taxa de juros básica (em dezembro e março, como esperado pelos mercados). O desempenho favorável da atividade econômica e o aumento da confiança dos consumidores também teve reflexos positivos sobre os mercados acionários. Mais uma vez, o destaque foi os Estados Unidos, onde o S&P 500 foi impulsionado pela alta das ações de instituições financeiras e de setores expostos aos esperados estímulos fiscais.

A assimetria nas políticas monetárias teve repercussões nos mercados cambiais. O aumento do diferencial de juros a favor de aplicações nos Estados Unidos resultou numa apreciação do dólar em torno de 3,5% em termos reais efetivos entre agosto de 2016 e março de 2017, enquanto o euro e iene depreciaram. Já a libra apreciou-se entre novembro e março praticamente na mesma intensidade da depreciação entre agosto e novembro. Isso porque, os mercados inverteram suas apostas diante do desempenho bem melhor do que esperado da economia britânica após o referendo favorável ao Brexit. 

Nos países emergentes e em desenvolvimento, a tendência geral foi de apreciação cambial, como já mencionado. O resultado das eleições nos Estados Unidos repercutiu negativamente na cotação de várias moedas, com destaque para o peso mexicano, mas o impacto não foi duradouro. O apetite por riscos e a busca por rentabilidade nos mercados financeiros globais mais do que contrabalancearam este e outros fatores específicos (como a situação econômica e política adversa no Brasil), o que resultou no aumento da demanda por ativos denominados nessas moedas e no aumento do ingresso de capitais de não-residentes.